Custo da Dívida

Quanto custa o capital de terceiros

Custo da dívida é a taxa que uma empresa pagaria, hoje, para tomar dinheiro emprestado, não necessariamente a taxa contratada em dívidas antigas já registradas no balanço (que podem ter sido contratadas em um momento de mercado bem diferente do atual), mas a taxa que ela conseguiria captar para uma nova dívida agora, dado seu nível de risco de crédito atual. É um dos dois insumos do WACC, ao lado do custo de equity, e costuma ser sensivelmente mais baixo do que o custo de equity, o que faz sentido, já que credores têm prioridade sobre acionistas no recebimento em caso de dificuldades financeiras da empresa, e por isso correm menos risco.

Taxa livre de risco + spread de default

A forma mais comum de estimar o custo da dívida parte da taxa livre de risco e soma um spread de default (também chamado de spread de crédito): o retorno extra que os credores exigem, acima da taxa livre de risco, para compensar a chance de que a empresa não consiga honrar os pagamentos de juros e principal em dia. Quanto maior o risco de crédito percebido da empresa, maior esse spread.

• Kd (antes de impostos) = Rf + Spread de default

Quando a empresa tem dívida negociada em bolsa com liquidez suficiente (debêntures ou bonds ativamente negociados), o spread de crédito pode ser observado diretamente no mercado, comparando o rendimento exigido por esses títulos com o rendimento de um título público de prazo equivalente. O problema é que a maior parte das empresas, inclusive muitas companhias de capital aberto, não tem dívida líquida o suficiente negociada em mercado para que esse spread seja observável dessa forma direta.

O rating sintético

Quando o spread de crédito não pode ser observado diretamente, a alternativa mais usada na prática é estimar um "rating sintético" para a empresa: calcula-se um indicador de cobertura de juros, tipicamente o EBIT (lucro antes de juros e impostos) dividido pela despesa financeira do período, e compara-se esse indicador com faixas de referência historicamente associadas a diferentes ratings de crédito público (AAA, AA, A, BBB, e assim por diante), estabelecidas a partir de empresas que têm rating divulgado publicamente por agências de classificação de risco. Uma empresa com um índice de cobertura de juros muito alto (por exemplo, acima de 8 ou 9 vezes) tende a ser associada a ratings mais altos e, portanto, spreads de default mais baixos; uma empresa com cobertura de juros baixa ou até negativa (o EBIT mal cobre a despesa financeira, ou nem cobre) tende a ser associada a ratings mais baixos e spreads bem mais altos, refletindo maior risco de inadimplência.

Esse método tem a vantagem de poder ser aplicado a qualquer empresa com demonstrativos financeiros disponíveis, mesmo sem nenhuma dívida negociada em mercado — mas depende da qualidade e representatividade das faixas de referência usadas, que variam conforme o porte da empresa (empresas menores tendem a ter spreads mais altos que empresas grandes com o mesmo índice de cobertura de juros, por terem historicamente maior volatilidade de resultados) e conforme as condições de mercado no momento da análise, já que spreads de crédito tendem a se ampliar em períodos de estresse econômico e se comprimir em períodos de bonança.

O benefício fiscal da dívida

Diferente dos dividendos pagos ao acionista, que saem do lucro líquido já depois do imposto de renda, os juros pagos sobre a dívida normalmente são dedutíveis do lucro tributável da empresa antes do cálculo do imposto de renda, reduzindo, na prática, o valor de imposto pago. Isso reduz o custo efetivo da dívida do ponto de vista de quem está avaliando a empresa como um todo: cada real de juro pago custa, na verdade, menos do que um real para a empresa, porque parte desse real seria de qualquer forma destinada ao pagamento de imposto de renda. Por isso, no cálculo do WACC, usa-se o custo da dívida já líquido desse benefício fiscal, e não o custo da dívida bruto (contratual):

• Kd (depois de impostos) = Kd (antes de impostos) × (1 − alíquota de imposto)

Por exemplo, se uma empresa capta dívida a uma taxa contratual de 10% ao ano e está sujeita a uma alíquota efetiva de imposto de renda de 34%, o custo da dívida líquido do benefício fiscal, usado no WACC, seria de aproximadamente 6,6% ao ano (10% × (1 − 0,34)). Esse é o valor que efetivamente entra na fórmula do WACC, não o custo da dívida bruto contratado com o credor. Vale notar que esse benefício fiscal só existe, na prática, quando a empresa de fato tem lucro tributável suficiente para aproveitar a dedução dos juros; empresas com prejuízo fiscal acumulado podem não conseguir se beneficiar integralmente desse efeito no curto prazo, o que é um detalhe frequentemente ignorado em modelos simplificados.